Trym Riksen

Siden slutten av november har aksjemarkedet steget rundt seks prosent på verdensbasis. Det var det få som trodde da pessimismen var så utbredt for få uker siden.

 

For noen uker siden skrev jeg at en eventuell økonomisk krasjlanding i USA i så fall ville bli resesjonen alle venter på. «Listen over prominente spåmenn som spår en resesjon, blir stadig lengre», slo jeg fast i kommentaren fra den 19. november. I den kommende uken skrev jeg til kunder at «det er på tide å plukke aksjer» hvor kursfallet var større enn det fundamentale bildet tilsier. Like etter signaliserte en bred sentimentindikator - vist nedenfor - at det var «på tide å kutte shortposisjoner», det vil si veddemål om at markedet skal falle videre.


Derfor er den siste tidens uventede oppgang nok et eksempel på at markedet gjerne tar feil når alle mener det samme og sentimentet blir enten ekstremt positivt eller negativt. Markedets visdom, wisdom of crowds, blir i disse tilfellene avløst av crowded wisdom.

 

Resesjonsrisikoen

November er normalt blant de sterkeste månedene i aksjemarkedet. Siden 1942 har november likevel endt ned i 23 tilfeller. I disse 23 tilfellene har påfølgende desember endt opp i 21 tilfeller. Det er lett å like slike odds - 91 prosent for et positivt utfall.

 

Nå som aksjemarkedet allerede har steget en del i desember og sentimentet har bedret seg noe, er ikke den videre veien på kort sikt like åpenbar. Men ut fra sentiment og sesongsmønstre er det fortsatt for tidlig å satse på kraftige kursfall. Til syvende og sist tror jeg det er de økonomiske utsiktene som også denne gangen vil avgjøre aksjemarkedets skjebne. Uheldigvis er det få lyse økonomiske tegn i tiden. Economic Cycle Research Institutes ukentlig oppdaterte ledende indikator for den amerikanske økonomien fortsetter å falle til det laveste nivået på fem år. Grafen nedenfor viser veksttakten i ECRIs Weekly Leading Index siden 1977.


Selve nivået på indikatoren forteller oss at resesjonsrisikoen er betydelig, men ECRIs egen vurdering er at en resesjon fortsatt kan unngås dersom de svake delene av økonomien ikke sprer seg til resten.

 

Mange vil i de kommende ukene peke på at den amerikanske foretakssektoren allerede er i en resesjon. De vil blant annet vise til at selskapene i Standard & Poor's 500-indeksen hadde negativ årsvekst i tredjekvartalsresultatene. For første gang i år ventes det nå en negativ årsvekst i fjerdekvartalsresultatet blant S&P 500-selskapene. Dette må ses i forhold til at man ventet en årsvekst på 12-13 prosent i årets siste kvartal i sommer. Jeg er likevel ikke helt med på at vi allerede er i en resesjon i den amerikanske foretakssektoren, selv om jeg ser at mange pessimister har gode argumenter på hånden. De kan referere til nasjonalregnskapstall for denne delen av økonomien, som viser at årsveksten i foretakenes inntjening er negativ. Ser vi på samtlige børsnoterte foretak i USA, som det er over 5000 av, viser det seg imidlertid at det jevne selskap har en fortsatt klart positiv, men fallende resultatvekst. Jeg støtter meg derfor på ECRIs analyse som tilsier at bredden i den økonomiske avmatningen ennå ikke er like overveldende som i en klassisk resesjon.

Resesjonsrisikoen er med andre ord avhengig av om resten av økonomien følger etter de delene som allerede sliter merkbart.

 

Estimatkutt og flatt marked

I takt med estimatnedgraderingene blant S&P 500-selskapene har vi sett et ruglete marked, med de største og hyppigste korreksjonene på fire år. I sum har aksjemarkedet likevel ikke falt og vi er omtrent like høyt nå som i sommer. Dette understreker de historiske erfaringene med vekstsykluser og aksjer. Topper i vekstsyklusen er som regel ensbetydende med en høyere risiko for korreksjoner. En topp i veksttakten og dermed økt risiko for en påfølgende resesjon er likevel ikke ensbetydende med et kraftig fallende marked. Sammenhengen mellom vekstsyklusen og aksjemarkedet er klarest ved bunner i veksten, mens veksttoppene ikke nødvendigvis gir sterkt fallende markeder i alle tilfeller. Økt risiko for en korreksjon er ikke det samme som å si at markedet skal ned, men det er klokt å ta sine forholdsregler.

Når snøen laver ned og gradestokken viser minus, er det dumdristig å kjøre på somerdekk. Hvis målet først og fremst er å komme frem og ikke tilbakelegge avstanden kjappest mulig, er dette tiden for lavere fart og dekk med bedre veigrep.

 

Energicaset

Jeg har tidligere pekt på sammenhengen mellom oljeprisen og energiaksjers relative utvikling i forhold til resten av markedet. Grafen nedenfor, rød linje, viser brent spot råoljepris i forhold til det relative kursforholdet mellom S&P 500 Energy Index (såkalte store «big majors» oljeselskaper) og S&P 500-indeksen (en markedsindeks) i hvit linje.

 

Hvis USA står overfor en resesjon i 2008, er det tvilsomt om oljeprisen vil være høyere i 2008 enn den er i dag. Oljeaksjer ser for tiden ut til å leve sitt eget liv, som om selskapenes viktigste driver - oljeprisen - er upåvirket av de sykliske utsiktene i vestlige økonomier. Dette henger forsåvidt sammen med kursutviklingen i de internasjonale aksjemarkedene, hvor vekstmarkedene gjør det bedre enn normalt når USA står overfor økonomiske utfordringer. Kanskje henger oljeprisens frikopling fra de økonomiske utsiktene i Vesten sammen med det faktum at vekstutsiktene i vekstøkonomiene er bedre enn i USA, Europa og Japan? Det er som kjent de fremvoksende økonomiene som står for brorparten av etterspørselsveksten etter olje, og da er det kanskje ikke til å undres over at oljeprisen og oljeaksjene tilsynelatende lever sitt eget liv upåvirket av resesjonsrisikoen i USA? Jeg har forståelse for dette caset, men blir resesjon i USA et faktum vi må leve med en tid, tror jeg olje- og energiaksjeoptimistene vil bli skuffet.

 

Rest-Orkla

Ett sted hvor det ikke blåser om dagen, er i såkalte rest-Orkla (se her for en tidligere diskusjon av rest-Orkla). Rest-Orkla er den aksjeeksponeringen man sitter igjen med dersom man enkelt sagt kjøper Orkla-aksjer for 100 kroner og shorter eller selger REC-aksjer for 50 kroner på samme tid.

 

Grafen ovenfor viser utviklingen i Rest-Orkla (hvit linje er rest-Orkla, mens den norske OSEBX-indeksen er rød linje).

I løpet av den siste tiden med markedsuro har rest-Orkla steget over 20 prosent i verdi. Det er ikke verst for en aksjespread knapt noen har våget å kaste seg inn i. Men så er det gjerne slik at risiko og avkastningsutsikter er best der hvor de færreste tør å sette pengene sine.

Trackback-URL for dette innlegget:
http://app.nettblogg.no/trackback/ping/5613426