En langdryg affære
Det er opplest og vedtatt at USA vil oppleve en resesjon i 2008. Likevel er det deler av økonomien som fortsatt stritter i mot.
ECRIs ukentlig oppdaterte ledende indeks falt på ny i forrige uke. Indeksen er nå på nesten like lave nivåer som ved resesjonene i 2001 og i 1990 til 1991, se grafen nedenfor. Likevel er det mulig å finne områder i økonomien som ennå ikke er fullt så svake som ved for eksempel 2001-resesjonen.
Da USA gikk inn i en resesjon i 2001, hadde innkjøpssjefindeksen ISM falt godt under 50-tallet i god tid før resesjonen var et faktum. Denne indeksen falt under 50 i desember, men snek seg opp over 50-tallet igjen i januar. Industriproduksjonen i USA har heller ikke falt like klart tilbake som i forkant av 2001-resesjonen. Også arbeidsmarkedet, representert ved Non-Farm Payrolls-tallene, falt godt under nullstreken i 2001. Vi har hittil i denne syklusen bare opplevd én arbeidsmarkedsrapport som endte under null. Og fra deler av kapitalmarkedene fortelles vi at tilstanden i den globale økonomien er svært god. Råvareprisene steg i forrige uke til en ny alle tiders høy.
Gode selskapsrapporter
Selv om fjerdekvartalsrapportene fra amerikanske selskaper representerer fortiden, og egner seg dårlig for å få hint om fremtiden, ville man kanskje forventet en klarere oppbremsing i resultatveksten enn det som er tilfellet. 412 av de 500 selskapene i S&P 500-indeksen har allerede levert tall og medianselskapet - det midterste selskapet i en vekstrangert rekkefølge - har rapportert en resultatvekst på 12-13 prosent i forhold til fjerde kvartal i 2006. Det er med andre ord altfor tidlig å snakke om en bred kollaps i amerikanske selskapers inntjening.
Selv grasrota i amerikansk næringsliv nekter å gi etter for resesjonspresset. Grafen ovenfor viser medianveksten blant samtlige amerikanske børsnoterte selskaper. I stedet for det eksklusive utvalget i S&P 500-indeksen, som i stor grad består av selskaper med betydelig internasjonal virksomhet, er denne grafen basert på over 5000 selskaper som i større grad er eksponert mot innenlandsk amerikansk økonomi. Veksten har moderert seg over en årrekke, men det var ingen akselerasjon i denne moderasjonsprosessen i fjerdekvartalstallene.
Hvilken kredittkrise?
En annen indikator som fortsetter å forbause meg, er grafen nedenfor. Den viser antallet oppgraderte kredittobligasjoner i USA og globalt i forhold til antallet nedgraderte kredittobligasjoner i løpet av rullerende ettårsperioder. Et forholdstall lik én ville indikert like mange opp- som nedgraderinger, mens et forholdstall lik 0,5 indikerer dobbelt så mange ned- som oppgraderinger. Når forholdstallet stiger, er veksten i økonomien som regel på vei opp og vice versa.
Globalt har vi hatt flere opp- enn nedgraderinger i løpet av det siste året. Selv i USA er forholdstallet rett under én. Nå som det er omtrent ett år siden kredittkrisen var et omtalt faktum i media, er det oppsiktsvekkende at kredittratingselskapene ikke har vært ivrigere etter å nedjustere kredittratingen i utsatte selskaper. Selv om man justerer indikatoren slik at den bare inneholder junk- eller high yield-papirer og analyserer rullerende 90-dagersperioder i stedet for ettårsperioder, har det vært mye verre på kredittrevisjonssiden ved tidligere korsveier. Av én eller annen grunn har kredittanalytikerne fortsatt en stor klump is i magen.
Dypere og mer langvarig
Omtrent 20 prosent av sjeføkonomene i USA spår for tiden en resesjon i 2008. På Intrade anslås resesjonsrisikoen for å være rundt 65 prosent og Alan Greenspan - som allerede for ett år siden var ute med resesjonsadvarsler - fortalte i uken som gikk at en resesjon nå er hans hovedscenario. Vi har ventet en stund på denne nedturen. Da kan man stille seg spørsmålet om en nedtur vil ha noen innvirkning på aksjemarkedet i det hele tatt i og med at aksjer reagerer på overraskelser og ikke gamle nyheter.
Jeg har en følelse av at aksjemarkedet denne gang er flinkere til å se etter positive signaler enn negative. Husk at rentemarkedet helt tilbake til oktober i fjor for alvor begynte å leke med resesjonsscenariene. Smellen i aksjemarkedet kom først i januar. Mens Fed Funds-futures fortsetter å indikere en stadig lavere styringsrente i USA til høsten - som er et tegn på at rentemarkedet ennå ikke ser noen bunn i den økonomiske veksten - er ikke aksjemarkedet like interessert i å nedjustere sine vekstantakelser. Her er det hele tiden forhåpninger om en vekstbunn mellom andre og tredje kvartal som gjelder. Det er også verdt å ha i tankene at rentemarkedet i USA i større grad reagerer på innenlandske vekstsignaler, mens aksjemarkedet er stadig mer globalt i sin natur. Løsrivingscaset - det vil si troen på at store deler av verdensøkonomien vil oppleve svært god vekst, mens USA er i en nedtur - er utvilsomt med på å holde børsene oppe.
Ser vi på den samlede innsatsen fra amerikanske penge- og finanspolitiske myndigheter, er det ikke gitt at 2008 skal bli et fullt så dårlig aksjeår som pessimistene tror. Lykkes myndighetene i USA med sine stimulerende økonomiske pakker, kan vi få en viktig vekstbunn senere i år. Og aksjemarkedet stiger som regel like før og en stund etter slike vekstbunner.
Den store, negative overraskelsen for aksjeåret 2008 ville være om den økonomiske nedturen i USA blir dypere og mer langvarig enn folk tror. Sjeføkonomene som spår resesjon i 2008, tror fortsatt på et oppsving i andre halvår 2008. Det er fullt mulig at Europa og Japan vil slå følge med USA inn i nedturen og dermed gjøre avmatningen verre enn folk håper på i dag. Skulle vekstmarkedene - som antas å bidra med mer enn halvparten av veksten i verdensøkonomien i 2008 - også oppleve tyngre økonomiske tider, er aksjemarkedet enda mer sårbart.
Slik jeg ser det, står økonomien og dermed aksjemarkedet og tipper. Federal Reserve og kongressen i USA gjør det de kan for å dytte økonomien i riktig retning. Moderasjonen i amerikansk økonomi har vært en langdryg prosess og tegnene på avmatning har denne gang vært fanget opp tidligere enn normalt. Et lite sjokk i negativ retning kan få mer effekt nå enn tidligere. Utfallsrommet i aksjemarkedet er derfor større enn normalt.
http://app.nettblogg.no/trackback/ping/5702829
