Trym Riksen

Aksjeanalytikerne feirer tilsynelatende gode kvartalsresultater, men markedets fokus er et annet sted. Mens analytikerne bruker tiden på å studere bakspeilet, forsøker markedet å se hva som kommer rundt svingen.

 

Den amerikanske rapporteringssesongen er et sirkus det er interessant å følge. Det er som regel slik at når resultatene kommer for en dag, viser deg seg at de aller fleste kvartalsrapportene overrasker positivt. I utgangspunktet ville man anta et forholdet mellom positive og negative kvartalsrapporter er 50/50, men slik har det nesten aldri vært. Ifølge Bloomberg, som har kvartalsstatistikk fra USA siden 1992, har det siden 1993 alltid vært langt flere positive enn negative resultatoverraskelser blant S&P 500-selskapene. I snitt har det siden første kvartal 1992 vært 2,8 ganger så mange positive som negative resultatoverraskelser. Dette burde det ikke være vanskelig å oppdage, spesielt ikke for en yrkesgruppe som titulerer seg «finansanalytiker». Hvis analytikerne gjorde jobben sin i USA, skulle man anta at fordelingen mellom positive og negative overraskelser over tid ville ligge nær 50/50. Når overraskelsesfordelingen viser seg å ligge langt unna 50/50, er det en indikasjon på at kvartalsrapportene i verdens største aksjemarked har blitt et eneste stort sirkus hvor analytikerne har sagt seg villige til å spille klovnens rolle.

 

Moderne sekretærer

Ifølge en større rundspørring gjennomført av Thomson Reuters Extel i 2008 svarer de fleste fondsforvaltere at meglerhusenes største verdi består i at de muliggjør selskapsbesøk («corporate access»). Det er som om aksjeanalytikerne har fylt tomrommet som sekretærene etterlot seg da de ble rasjonalisert vekk. Aksjeanbefalinger, som burde være av interesse hvis analytikerne virkelig forsto aksjemarkedet, kommer langt ned på listen. Årets Extel-undersøkelse og de siste 15 årenes erfaring med tilsynelatende positive overraskelser i kvartalsrapportene synliggjør hvilken situasjon konvensjonell aksjeanalyse har latt seg fange i; «uavhengig» og «troverdig» er neppe dekkende ord for en del av den analysevirksomheten som utføres. Hvor vanskelig det er å vinne tilbake troverdigheten illustreres ved det faktum at meglerhusene i USA stadig innfører mål om at antallet salgsanbefalinger m.m. må økes.

 

Fortsatt høy, men fallende vekst

Ifølge Bloomberg har 68 prosent av resultatrapportene blant S&P 500-selskapene overrasket positivt i andre kvartal. Dette ligger omtrent på snittnivået de siste ti årene. Medianselskapets resultat var 3,3 prosent bedre enn analytikerestimatene; også dette ligger på nivå med erfaringene fra de siste årene. Fordi analytikernes forventninger ser ut til å være så styrt av selskapenes ønsker om å innfri, synes jeg resultatveksten i seg selv er av størst interesse i kvartalsrapportene. Medianselskapet i S&P 500 hadde i andre kvartal en årsvekst i resultatet etter skatt på hele 9,8 prosent, se grafen nedenfor.



Denne veksttakten ligger langt over det resultatveide snittet - hvor store tap i finans og konsumsykliske selskaper drar ned helheten. En vekst på 9,8 prosent tilsier en avmatning, men avmatningen er ennå langt fra de nivåene vi opplevde ved forrige resesjon i 2001. Dersom vi skal følge mønstret fra forrige resesjon, betyr det at vi ennå har flere kvartaler foran oss hvor avtakende resultatvekst vil være gjennomgangsmelodien.

For hele 2008 forventer analytikerne nå for første gang i år at resultatene i S&P 500-selskapene vil falle fra 2008 til 2009, se grafen nedenfor.


Blå linje i grafen ovenfor viser forventet resultatvekst i amerikanske S&P 500, mens rød linje viser forventet vekst blant de 600 europeiske selskapene som inngår i Dow Jones Stoxx 600-indeksen. For neste år, 2009, har analytikerne ennå ikke gjort endringer, jfr. grafen nedenfor.

 

Utenforlandet Norge

Kvartalsrapportene i Norge skiller seg fra USA ved at de jevnt over overrasker mye mindre positivt enn i USA. Det kan ha å gjøre med at analytikerstanden her hjemme faktisk legger mer ære i analysene enn analytikerne får lov til å gjøre i USA. Status på Oslo Børs er at 36 selskaper har overrasket positivt resultatmessig, mens 51 har skuffet. Omsetningsmessig er forholdet motsatt; 53 selskaper har rapportert en topplinje som er høyere enn ventet, mens 38 har levert lavere salg enn analytikerne så for seg. Det er spesielt den stadig overvurderte teknologisektoren som skuffer mest i Norge.

Selv om fakta forteller oss at norske analytikere er flinkere til å lage troverdige estimater, bet jeg meg merke i en kvartalsrapportfremleggelse hvor en analytiker sa at markedsreaksjonen var «superrar». Solenergiselskapet REC leverte i forrige uke tall som var bedre enn ventet over hele linja. I slike vekstselskaper er det gjerne topplinjen som får mest oppmerksomhet, og hele åtte av ni kvartaler har endt med at analytikerne ble overrasket over omsetningsveksten. Til tross for de gode tallene falt REC-aksjen etter resultatfremleggelsen, og ifølge en nettavis skjønte de intervjuede analytikerne «ingenting». Hvis vi ser nærmere på analytikernes holdning til aksjen, forteller Bloomberg oss at det bare er to av 23 analytikere som anbefaler å selge aksjen. Et Bloomberg-søk viser dessuten at det bare er 8,6 prosent av aksjene i verden med like høy analysedekning som REC, som er mer populære.  Et intervju med den norske fondskongen Kristoffer Stensrud i helgens utgave av Finansavisen fungerer også som beste forklaring på den tilsynelatende «superrare» reaksjonen i REC-aksjen: «De selskapene som har flest salgsanbefalinger, er ofte interessante. Skepsis bidrar til underprising».

Og til sist - etter at vi har brukt tiden på å se i bakspeilet og vurdert andrekvartalsrapportene i forhold til analytikernes styrte forventninger - hva vil fremtiden bringe? Det er naturligvis ingen gitt å spå om fremtiden. På den annen side ligger andrekvartalsrapportene såpass langt inn i fortiden at vi allerede befinner oss godt inn i neste kvartal. I stedet for å lytte til støyen fra analytikere, sjeføkonomer, strateger, og selskapene selv (her er en morsom link), tror jeg man står seg på å lytte til ledende indikatorer som hele tiden gir et samlet, objektivt bilde av hvordan de ledende og dermed markedsrelevante indikatorene i økonomien utvikler seg. På fredag kom siste oppdatering av Economic Cycle Research Institutes ukentlige ledende indikator for USA. Den falt til en annualisert veksttakt på -10,8 prosent og selve indeksnivået falt til en ny fem års lav.

De utfordrende aksjemarkedene kan med andre ord forklares ut fra en fortsatt kontraktiv periode i veksttaktsyklusen. Selv sier ECRI at «sannsynligheten for en snarlig konjunkturoppgang har falt betydelig».

Trackback-URL for dette innlegget:
http://blogsoft.no/trackback/ping/6110344